GBTC - jak pierwszy Bitcoinowy ETF stracił dominację na rzecz tańszej konkurencji

Grayscale Bitcoin Trust (GBTC) to historia triumfu, który zmienił się w lekcję pokory. Przez ponad dekadę był jedyną drogą dla instytucjonalnych inwestorów do ekspozycji na Bitcoina bez bezpośredniego posiadania kryptowaluty. Dziś, mimo że nadal zarządza aktywami o wartości ponad 20 miliardów USD, musi walczyć o przetrwanie w świecie, który sam pomógł stworzyć.

Pionier, który otworzył drzwi Wall Street dla Bitcoina

Gdy GBTC został uruchomiony we wrześniu 2013 roku, Bitcoin był wciąż postrzegany jako eksperymentalny asset o niepewnej przyszłości. W tamtym czasie kupno kryptowaluty wymagało użycia niesprawdzonych giełd i skomplikowanych portfeli cyfrowych, co odstraszało tradycyjnych inwestorów.

Grayscale rozwiązało ten problem, tworząc regulowany instrument finansowy, który pozwalał na inwestowanie w Bitcoina poprzez zwykłe konta maklerskie. Dla tysięcy inwestorów instytucjonalnych było to pierwsze okno na świat kryptowalut. W 2020 roku aż 85% akcji GBTC znajdowało się w rękach instytucji, co pokazywało ogromny apetyt na tego typu produkty.

Sukces GBTC nie był przypadkowy. Fundusz oferował coś, czego brakowało na rynku – bezpieczeństwo, regulacje i prostotę tradycyjnych instrumentów finansowych połączone z potencjałem wzrostu Bitcoina.

Problem struktury Trusta – gdy cena odrywa się od rzeczywistości

Przez większość swojego istnienia GBTC działał jako zamknięty fundusz powierniczy, co oznaczało fundamentalną wadę konstrukcyjną. Inwestorzy mogli kupować akcje, ale nie mogli ich bezpośrednio wymienić na Bitcoina. Ta asymetria prowadziła do dramatycznych rozbieżności między ceną akcji a wartością rzeczywistą Bitcoina przechowywanych w funduszu.

W okresach euforii rynkowej, takich jak hossa 2021 roku, akcje GBTC kosztowały nawet 46% więcej niż ich rzeczywista wartość w Bitcoinie. Inwestorzy płacili więc tzw. "premium" za dostęp do kryptowaluty przez tradycyjne rynki. Gdy nastroje się zmieniały, sytuacja odwracała się dramatycznie. W 2022 roku akcje GBTC były wyceniane prawie 50% poniżej wartości posiadanych przez fundusz Bitcoinów.

Ten mechanizm oznaczał, że inwestorzy mogli stracić pieniądze nawet gdy Bitcoin zyskiwał na wartości, lub odwrotnie – zarabiać gdy kryptowaluta traciła. Była to cena za wygodę inwestowania bez bezpośredniego kontaktu z technologią blockchain.

Prawna bitwa, która zmieniła wszystko

Przez lata Grayscale wielokrotnie aplikowało do SEC o pozwolenie na przekształcenie GBTC w spot ETF, który rozwiązałby problem wspomnianego premium. Każda aplikacja kończyła się odmową. Regulatorzy argumentowali, że rynek Bitcoina jest zbyt niestabilny i podatny na manipulacje.

W bezprecedensowym ruchu Grayscale postanowiło pozwać SEC. Argumenty firmy były proste, ale przekonujące: skoro regulator już zatwierdził ETF oparte na kontraktach futures na Bitcoina, dlaczego odrzuca produkty oparte bezpośrednio na kryptowalucie? Przecież obie kategorie produktów czerpią wartość z tej samej podstawy.

Sierpień 2023 roku przyniósł przełom. Federalny sąd apelacyjny przyznał rację Grayscale, zmuszając SEC do ponownego rozpatrzenia stanowiska wobec pierwszego Bitcoin ETF. Ta prawna wiktoria otworzyła furtkę nie tylko dla GBTC, ale dla całej fali konkurencyjnych produktów.

Paradoks pioniera, czyli gdy zwycięstwo staje się przekleństwem

Styczniowe zatwierdzenie przez SEC jedenastu spotowych ETF-ów na Bitcoina było triumfem Grayscale, ale także początkiem jego największego wyzwania. Firma wygrała bitwę prawną, ale jednocześnie uwolniła konkurencję, która szybko pokazała, że może oferować to samo za ułamek kosztów.

BlackRock wszedł na rynek z IBIT ETF pobierając zaledwie 0,25% opłaty rocznej wobec 1,5% GBTC. Fidelity z produktem FBTC również zaproponowało 0,25%. Dla inwestorów, którzy przez lata płacili premium za dostęp do Bitcoina przez GBTC, te różnice były szokiem.

Reakcja rynku była natychmiastowa i brutalna. W ciągu pierwszych miesięcy po uruchomieniu konkurencyjnych ETF, GBTC stracił ponad 10 miliardów USD aktywów. BlackRock potrzebował jedynie 96 dni handlowych, aby wyprzedzić fundusz, który przez dekadę był niekwestionowanym liderem.

Dlaczego inwestorzy wciąż wybierają droższy GBTC?

Mimo sześciokrotnie wyższych opłat niż konkurencja, GBTC nadal przyciąga znaczący kapitał. Powody są zróżnicowane i często niedoceniane przez obserwatorów skupiających się wyłącznie na kosztach.

Największą przewagą GBTC pozostaje płynność. Fundusz notuje dziennie obroty przekraczające 100 milionów USD, co czyni go idealnym instrumentem dla dużych inwestorów instytucjonalnych. Spread między ceną kupna a sprzedaży wynosi zaledwie 0,01%, co oznacza, że nawet bardzo duże transakcje można przeprowadzić bez wpływu na cenę.

Dla wielu inwestorów kluczowe są też względy podatkowe. Osoby, które kupiły akcje GBTC przed przekształceniem w ETF, mogą unikać podatku od zysków kapitałowych pozostając przy swoich pozycjach. Przejście na tańszą alternatywę oznaczałoby podatek, który może przewyższyć długoterminowe oszczędności z niższych opłat.

Historia i doświadczenie też mają znaczenie. GBTC przeszedł przez wszystkie cykle rynkowe Bitcoina, kryzysy regulacyjne i okresy niestabilności. Dla instytucji zarządzających miliardami USD, ta sprawdzona historia operacyjna może być warta premium w opłatach.

Strategiczna odpowiedź Grayscale. Mini Trust jako broń przeciwko konkurencji

Grayscale nie pozostało bierne wobec zagrożenia. W lipcu 2024 roku firma uruchomiła Grayscale Bitcoin Mini Trust z rekordowo niską opłatą 0,15% rocznie – niższą niż BlackRock czy Fidelity. Produkt powstał z 10% aktywów GBTC, reprezentując około 1,7 miliarda USD.

Mini Trust to nie tylko tańsza alternatywa dla pozostałych ETF-ów. Grayscale zstrukturyzowało jego uruchomienie jako bezpodatkowy spin-off, rozdając akcje nowego funduszu dotychczasowym posiadaczom GBTC. Pozwoliło to długoterminowym inwestorom uzyskać ekspozycję na najtańszy Bitcoinowy ETF na rynku bez sprzedaży oryginalnych pozycji i uruchamiania zobowiązań podatkowych.

To sofistykowany manewr, który pokazuje, jak doświadczony gracz może wykorzystać zrozumienie potrzeb klientów do obrony swojej pozycji rynkowej. Mini Trust przyciągnął już około 5 miliardów USD aktywów, potwierdzając, że Grayscale może skutecznie konkurować na opłatach gdy jest to konieczne.

Realny koszt wysokich opłat

Różnica między 1,5% a 0,25% opłaty może wydawać się niewielka, ale jej wpływ kumuluje się dramatycznie w czasie. Inwestycja 100 tysięcy USD w GBTC generuje 1500 USD rocznych kosztów wobec zaledwie 250 USD w przypadku IBIT czy FBTC.

Przez dekadę ta różnica urasta do 12,5 tysiąca USD dodatkowych kosztów. Dla dużych portfeli instytucjonalnych mówimy o milionach USD różnicy w długim terminie. Właśnie dlatego tak wielu inwestorów porzuciło GBTC na rzecz tańszych alternatyw.

Jednocześnie dla inwestorów, którzy potrzebują maksymalnej płynności lub mają powody podatkowe do pozostania w GBTC, te dodatkowe koszty mogą być usprawiedliwione. Kluczowe jest świadome podejmowanie decyzji z pełną wiedzą o długoterminowych konsekwencjach finansowych.

Zobacz też: Strategy ma już 3% wszystkich Bitcoinów po nowym zakupie 3081 BTC!

Przyszłość w konkurencyjnym świecie

GBTC znajduje się dziś na rozdrożu. Jako pionier przyniósł Bitcoina na Wall Street i wykształcił całe pokolenie inwestorów instytucjonalnych w kryptowalutach. Jego prawna wiktoria nad SEC otworzyła drzwi dla całej branży Bitcoinowych ETF-ów.

Paradoksalnie, ten sukces stworzył dla Grayscale egzystencjalne wyzwanie. W świecie, gdzie identyczna ekspozycja na Bitcoina dostępna jest za ułamek kosztów, GBTC musi udowodnić, że jego premiumowe pozycjonowanie ma uzasadnienie.

Strategia dwóch produktów – premium GBTC dla wymagających inwestorów instytucjonalnych i budżetowy Mini Trust dla świadomych kosztów inwestorów – pokazuje, że Grayscale rozumie nową rzeczywistość. Firma nie próbuje konkurować wyłącznie na cenie, ale oferuje różne rozwiązania dla różnych potrzeb.

Ostateczne pytanie brzmi: czy wystarczy to, aby utrzymać pozycję w branży, którą sama stworzyła? Historia GBTC pokazuje, że w szybko ewoluującym świecie finansów technologii nawet najbardziej ugruntowana pozycja może zostać zakwestionowana przez tańszą i efektywniejszą konkurencję.

Dla inwestorów wybór między GBTC a alternatywami pozostaje kwestią priorytetów: maksymalna płynność i sprawdzona historia kontra minimalne koszty i długoterminowa optymalizacja zwrotów. W obu przypadkach to GBTC ustanowiło standardy, według których oceniane są dziś wszystkie inne Bitcoinowe ETF-y.